一、 回顾和综述：美豆会软逼空么？
在《一季度农产品操作思路提示》《2月3日当周机会提示》（详见公司网站2-3）中，我们认为，在南美天气炒作，习近平主席访美采购以及北半球春播炒作下，一季度农产品特别是有望上演季节性的上涨行情，高度谨慎，美豆看到1300美分一线，投资者可采取逢低买入，谨慎做多的策略。
从实际行情走势来看，一方面，宏观面上，随着欧洲ltro的实施，欧债问题获得了缓冲，市场风险偏好上升，而全球央行再度的宽松使得资产价格易涨难跌，另一方面，南美减产幅度大大超过预期，美豆出口前景得以很大改善，在这两方面因素共同作用下，美豆上涨高度超过预期。
更重要的，在近期的行情中，可以观察到，美豆近月旧作合约在相对远月新季合约走强，考虑到实际的供需平衡方面，新季合约实际是更紧张的，这种情况显得奇怪，和2009年情况变得有些类似。当时发生了软逼空行情，最终近月（7月）比新季的11月高出约250美分。
对国内的操作来说，这实际上是两个重要问题，一是行情演绎道路和级别问题：不发生软逼空，行情在南美利多逐步兑现后有休整要求，投资者可静待调整再操作，而上方1400美分将是目标和压力位；发生软逼空，回调幅度和时间将很有限，行情将一直持续下去，旧作7月冲破1400美分是大概率事件。二是品种选择问题：如果不发生软逼空，则接近4月，按我们所分析的季节性，豆油价格将有更好更强的表现，投资者可以做多有充分调整的豆油。而如果发生软逼空，则国内豆粕仍然将是较好的选择。
综上，对投资者来说，在管好仓位，设好止损的情况下应留住手中多头持仓，防范出现软逼空导致的踏空风险。具体分析如下。
二、 发生软逼空的年份：2009年，近月强，豆粕强
上面两幅图可见，美豆今年的期限结构与2009年同期走势较为类似。均为近月大幅升水远月，且价差呈增大趋势。
下面我们分析下2009年美豆出现如此期限结构的原因及当时国内豆类油脂的市场表现。具体地：
1、 南美减产，出口需求转向美国
如下图所示，受南美恶劣天气影响，USDA在2008年11月开始在月度报告中逐月下调南美大豆的产量预估，其中巴西、阿根廷大豆最终产量较2008年11月预估的11050万吨下调2070万吨至8980万吨。南美大豆大幅减产，导致大豆进口需求转向美豆，这为美豆出口提供了很大的想象空间。
2、 中国进口增加，需求转向美国，大量消耗美豆库存
国内4万亿刺激政策推出，国内大豆压榨利润恢复，国内油厂采购积极性高涨，这直接导致美豆期末库存大幅缩水。据USDA5月份供需报告显示，08/09年度美豆旧作库存仅有350万吨左右，而6月份报告再次下调至299万吨。
3、 前期过分看空后市，批量近月美豆没有点价，造成“软逼仓”行情
直至09年年初，市场对全球宏观大背景仍持悲观态度，对于大豆而言，在庞大的进口大豆到港预期以及终端需求相对疲软的背景下，国内市场当时对于豆类后市普遍持看空心态。在此背景下，虽然5月份国内进口大豆预期到港数量高达420-430万吨，为历史最高，大部分已买升贴水但未能在“五一”节前点价。
随着各国采取大规模经济刺激措施，及南美减产、中国大量进口消费美豆库存的背景下，美豆近月合约出现大幅上涨，国内企业被迫高位接盘，其中仅5月美豆到港完税成本就比同年3月高出900元/吨。
4、 当时市场表现
对应到国内当时的市场表现，国内豆粕提前启动，半年内走出一波48%的涨势。期限结构方面，和美豆类似，近月大幅升水远月，且在09年全年价差均呈扩大趋势。合约间价差绝对数值上来看，活跃品种M905、M909、M1001、M1005两两相邻合约价差最终收在300-500元/吨之间。
和豆粕不同的是，豆油的期限结构相对独立，并不和美豆、连豆粕一样呈现近远月（近月-远月）价差大幅走高的趋势。
三、 今年与2009年异同：诸多类似
1、 相同点
（1） 南美大幅减产，导致进口转向美国
同样由于南美春季天气恶劣，USDA均在逐月下调南美产量预估。当前市场主流预测机构预计巴西、阿根廷大豆最终产量约为11500万吨，较usda在2011年11月份预估的12700万吨下调1200万吨左右。
（2） 美豆出口迎来反季节性旺季
美豆出口期一般集中在每年的第四季度，11年第四季度由于南美大豆库存高企、雷亚尔大幅贬值，美豆出口被挤压，并未形成季节性高峰。随着南美大豆大幅减产的预期逐渐成为事实，加上中国大豆压榨利润回暖，中国在2月份开始持续大量进口美豆，美豆出口在“季节性淡季”迎来了一波高峰。
对照09年上半年，美豆出口在09年3月-6月迎来了一波反季节性的旺季行情，周度出口量持续处于年度内高位。
（3） 美豆出口装船进度
截至到2月23日，美豆装船进度仅有67%，低于去年、前年的76%、74%，略高于08/09年度的64%。随着美豆期价的不断上涨，今年进口大豆或有类似08/09年度的“逼仓“之嫌。
（4） 基金表现
市场上任何较大级别行情的出现，都少不了基金的配合。2009年基金净多、指数基金净多均在年初接近多翻空的边缘开始急剧增加。对于今年，基金表现亦是如此。
（5） 当前市场表现
如第二部分开头所述，美豆今年的价格走势、期限结构与2009年同期走势较为类似。均为近月大幅升水远月，且价差呈增大趋势。
2、 不同点
（1） 新旧作物供需背景不一样
2009年：对于下一年度（09/10年度）大豆供需背景，不论是美豆还是全球大豆，当年都不存在产需缺口，期末库存均有所增加，即2009年大豆供需处于由08/09年度的供需紧张到相对平衡的过度阶段。
今年：对于当前而言，极有可能处于有11/12年度的供需相对平衡过度到紧平衡的阶段。
（2） 整个宏观大背景不一样
2009年正逢08危机后全球政府一致出手救市，商品市场受此刺激在09年初自低位出现了v型反转，加上中国大宗商品需求受刺激也快速上升，豆类市场受此带动出现了快速上涨。
而现在虽然全球央行再度宽松，但中国7.5%经济增速目标的确立表明了重新大规模宽松的概率非常小，中国大宗原材料进口再度爆发增长的概率也几乎不存在，即从宏观背景看，不存在促使商品价格持续快速拉升的动力。
（3） 国内港口库存水平
和09年港口库存处于350-400万吨之间不同，当前港口库存高达650-700万吨之间。这样对中国进口大豆有了很好的缓冲作用，中国可以大比例采购远期大豆而非近月大豆。
四、一点启示
和2009年相比，宏观面上，全球央行再度宽松依然带来支撑，不过力度比不上09年全球央行不惜一切救市，且中国经济增长目标的下调使得大宗商品需求无法出现急速增长，基本面上，南美减产带来当年美豆出口需求改善，不过和2009年相比，本年新季合约对应的2011/2012年度预计大豆供需平衡趋紧，而不是2009/2010年度的供需趋于宽裕。
因此，本年度预计旧作（05合约，07合约）在美豆出口改善的预期下仍将走强，这种牛市价差结构将维系，近远月价差有望拉大。至于会不会发生09年似的软逼空行情，一是取决于南美产量继续调减的幅度，二是取决于周边市场能不能配合。
目前来看，因为新季作物供需平衡预期趋紧（在下一年南美产量未定情况下），更多可能是演绎长时间牛市而不是近远月价格极端分化。
对国内实际操作而言：
1、行情演绎和幅度
不发生软逼空的话，行情在南美利多逐步兑现后有休整要求，投资者可静待调整再操作，而上方第一目标在1400美分，国内油粕1209目标分别上移至9800和3270一线。不过，如果发生软逼空行情，投资者可在行情暴涨减仓前一直买入，上方豆粕站上3400，豆油站上10000是大概率事件。
目前看，投资者还应留住多头持仓，防范出现软逼空而导致的踏空风险。
2、近远月价差
如果发生软逼空，自然近月合约，特别是豆粕的1205、1209月容易走强。否则的话新季合约有更紧张的供需平衡，可关注。
3、油粕选择
近期豆粕表现强劲，油粕比从2月初的3.10急剧修复至2.97。这或部分得益于上述“软逼仓”，但更多的是由豆粕贡献率季节性强势所致。
对于油粕比后市，从季节性上来看，豆油在第二季度往往要强于豆粕。因此后市需关注上文分析的“软逼仓”能否实现，若“软逼仓”实现，则油粕比走势有望改变季节性规律，即豆粕在第二季度仍旧相对豆油保持强势，反之，若“软逼仓”不存在，则豆油极有可能在第二季度强于豆粕。
本报告发布于2012.03.09