祝义财压阵祝媛接棒 巨亏47亿雨润食品猪年能翻身？

　　研究员 习羽

　　在“江苏前首富”失去人身自由的4年间，雨润食品已累计亏损120亿港元，且两任国际著名核数师先后与董事会因财务数据处理方式产生分歧并挂冠而去

　　一度被标注315亿人民币身价的“江苏前首富”终于回来了，距其因涉嫌“行贿罪、背信损害上市公司利益罪及故意销毁会计凭证罪”被监视居住进而正式批捕，已过去四年。声名赫赫的“雨润系”再次回到舞台中央。只是市场更好奇之处在于，曾经横跨屠宰、食品、物流、地产、旅游、金融、零售百货多个领域的祝，将如何面对公司盛况不再。

　　3月27日晚间，因2018年业绩报告及一份最新管理层任命通知，在港上市的雨润食品（1068.HK）迅即成为市场焦点。颇为戏剧性的是，2015年亦是这一天，正是雨润食品同系公司（600280.SH）的公告，证实了此前外界对于祝义财失去人身自由的诸多猜测。而此次雨润食品年报发布和高管异动的时点，则发生在55岁的祝义财归来后的第65天。

　　展开剩余87%

　　财报显示，2018年雨润食品营收为126.51亿港元，同比增幅4.9%；净利润亏损额为47.57亿港元，同比提升148%。而据该公司2018年中报，雨润食品实现收益61.15亿港元；亏损5.42亿港元，但相较上年同期减亏1.8%；整体毛利润就增加15.5%至4.21亿港元。也就是说，在上下半年营收相对稳定的情况下，6个月内其亏损额竟然放大了42.15亿港元。

　　“不排除利用祝义财回归，一次性‘利空出尽’财务处理的可能”，一位分析人士告诉《投资时报》研究员。

　　不过，雨润食品高管层的变动似乎更具看点。公告显示，雨润食品董事会主席俞章礼、首席执行官李世保双双提出辞职。接替他们执行董事、董事会主席、首席执行官、提名委员会成员、薪酬委员会成员及授权代表等职位的，便是祝义财之女祝媛。

　　据雨润食品2017年年报介绍，俞章礼1996年就已加入雨润食品，2012年起获任董事会主席；李世保于1999年加入雨润，2012年起担任首席执行官。注意，俞氏加盟当年恰是祝收购当地国有南京罐头厂声名鹊起之时——这亦是江苏省内首宗由民营企业并购国有企业的案例。而李氏进入后的两年，祝才以8.8亿元首次打入《福布斯中国富豪榜》。由此可见，俞章礼和李世保在雨润食品内不仅地位极其资深，亦是整个雨润系的肱股老臣。

　　对于两位核心高管的双双离去，雨润食品在公告中强调，“均出于个人原因，与董事会之间并无不同意见”。

　　而为何不是28岁的公子祝珺而是现年32岁的祝媛站上前台，外界目前有不同版本解读。据悉，同是“海归背景”，拥有澳洲新南威尔士大学商业经济及财务学商学士学位，悉尼科技大学工商管理硕士学位的祝媛，在加入家族事业前已具备人力资源、财务分析乃至投资近6年工作经验。

　　值得注意的是，近来雨润系频频发生人事变动。据2月份雨润集团官网免职决定显示，李道先被免去雨润控股集团有限公司董事、副总裁职务。不久之后，雨润食品再发公告，执行董事孙铁新因其个人原因，已辞任公司执行董事，并辞去集团所有职务及职位。

　　毫无疑问，祝义财的回归令雨润集团有了主心骨，其也自然会针对公司经营强力“纠错”。尽管过去两个月雨润食品股价已然翻番，但仅34.45亿港元的弱小市值以及与52周高点还有27%落差的现实，都说明了问题。而据该公司近三年财报显示，2015年—2017年，雨润食品分别亏损29.8亿港元、23.4亿港元和19.2亿港元。看似业绩有所好转，亏损额逐年递减，但随着2018年业绩公告的披露，四年累计亏损近120亿港元，终归是个事实。

　　核数师的分歧

　　事实上，在祝义财离席的四年中，雨润食品财务数据的真实性一直存有疑点。

　　据3月15日雨润食品盈警公告显示，集团核数师已连续四年对公司的财务报告“无法表示意见”。《投资时报》研究员了解到，2016年，时任该集团核数师的毕马威会计师事务所，就因未能与雨润食品就截至2016年12月31日止年度之审计费用达成共识而辞任。

　　据悉，毕马威2016年3月30日在出具有关雨润食品截至2015年12月31日止年度核数报告中，明确表示不同意雨润食品有关不遵守国际会计准则的资产减值及报告有关该公司持续经营的多项不明朗因素，并且不对财务报告是否已如实反映该公司的财务状况、业绩及现金流作出任何意见。同日，董事会决议委任大华马施云会计师事务所有限公司为该集团新任审计师。

　　时隔两年之后，同样的戏码再次上演。由于雨润食品与大华马施云未能就截至2018年12月31日止财政年度的审计费用达成共识，故后者亦辞任集团核数师职务。

　　对于前后核数师的质疑，雨润食品表示，公司董事会根据《国际会计准则》第36号《资产减值》对本集团相关的非流动资产进行了减值评估。在评估过程中，尤其是在计算五年现金流预测模型中，需要使用很多对未来的假设，包括但不限于未来的销售量、毛利率、费用率及折现率等。如有关的假设有所不同，将影响相关资产的可收回价值。

　　问题就在这，董事会与会计师事务所对这一评估结果出现分歧。雨润董事会综合各方面因素认为己方业务表现在未来五年会逐步改善，并以此作为过往数年现金流预测模型的基础及假设。但核数师却认为雨润董事所采纳的数据及假设，并未完全反映该集团在营运及财务上所面对的挑战。因此，在以往年度，核数师未能与董事会就资产减值达成共识。

　　四年两换核数师并非常态。据业内人士透露，核数师报告是由国际认可的注册会计师出具。若是核数师报告为“保留意见”，则会对上市公司极为不利。

　　对此，雨润食品表示，公司董事及管理层在2019年将继续采取有关措施，务求争取尽快跟核数师解决意见的分歧。

　　深陷债务泥潭

　　《投资时报》研究员进一步发现，雨润食品与核数师的争论焦点，在于债务问题。

　　据财报显示，2015年—2017年，雨润食品经营性活动产生的现金流净额分别为人民币-1.57亿、-0.95亿、-2.97亿。雨润食品在财报中表示，若业绩在转亏为盈及有健康的现金流用以偿还贷款之时，核数师对其持续经营的不确定性就能够消除。

　　谈起债务的源头，仍然与祝义财本人有关。2015年3月，雨润集团旗下雨润食品和中央商场同时停牌，并称检查机关已经对公司董事长、实际控制人祝义财执行指定居所监视居住的强制措施。3月30日深夜，雨润食品公布了2015年度业绩——亏损29.8亿港元，创下其2005年在港上市以来年度最大亏损金额。其后，各大银行和非银行机构纷纷收紧对其融资贷款，进而造成雨润食品的资金链几近断裂。

　　2015年10月，雨润食品爆发13亿元债务兑付危机，后借助外部资金才得以获救。2016年3月，雨润食品“15雨润CP001”公司债券债务违约；同年5月，雨润食品“13雨润MTN1”公司债券到期本息兑付存在不确定性。尽管这两笔债务最终得以兑付，但负面影响已经产生，雨润食品再融资难度不断加大。

　　更为糟糕的是，时隔三年，该公司的债务危机并未得到缓解。据财报显示，截至2018年12月31日，雨润食品未偿还的银行贷款及其他贷款为70.59亿港元。据财报显示，2015年—2018年，雨润食品资产负债率分别为45.22%、51.37%、58.73%、79.34%。雨润食品对此表示，目前一直积极与各银行紧密沟通，商讨重续到期的银行贷款。

　　《投资时报》研究员注意到，“积极”两个字在雨润食品2018年财报中反复出现。除了与祝义财回归有关之外，中国猪肉市场的万亿蓝海或是雨润食品试图东山再起的根本动力。

　　2018年中国肉类市场竞争环境持续激烈。受成本、总产能、需求和非洲猪瘟疫情等因素影响，猪肉价格从年初下跌的趋势到下半年小幅回调，加上非洲猪瘟疫情影响生猪跨省调运，令猪肉价格产生地区分化现象。

　　2018年，中国全年猪肉产量合计5404万吨，同比下降0.9%。在经济环境及猪肉市场的不稳定因素左右下，行业内企业运营均产生一定程度的影响。

　　不过据财报显示，2018年雨润食品的生猪平均采购价格比2017年下跌18.0%，但屠宰量为约661万头，比去年增加约21.0%，部分抵消了猪肉价格下跌的影响。同时，深加工肉制品销售额（抵销内部销售前）达到21.76亿港元，同比增加2.0%。

　　2019，农历己亥猪年，曾以强大的跨地域布局位居中国生猪屠宰三甲的雨润食品充满了挑战。

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