美债突破历史低点，全球市场避险情绪抬头。2月26日，10年期美债收益率一度下行至1.31%，突破历史低点。此外，主要经济体国债整体上行、各类大类资产波动率跳升、风险资产由涨转跌，体现全球市场迅速从“Risk-on”切换至“Risk-off”模式。这背后或体现市场对新冠肺炎全球发展不确定性的担忧。

在流动性依然宽松的背景下，黄金涨势有所停滞，或体现通缩预期的上升。虽然全球避险情绪抬头，但黄金前期持续的上涨势头却有所停滞。一方面，这可能反映前期黄金多头持仓已较多。但另一方面，更重要的是，新冠肺炎全球发展不确定性上升后，通缩预期在近期出现急剧上升。尽管流动性预期仍然较高，但美国通胀预期在2月20日之后急剧下降，使得实际利率的下行放缓，这限制近期金价表现。

通缩预期上升的背后可能是市场开始担忧基本面的风险。一方面，海外确诊病例增加，使得全球服务业风险上升。另一方面，供应链的风险可能也正在上升，尤其是电子产业链。从全球投入产出表的角度来看，中国、日本、韩国三个经济体对其他经济体的电子产业中间投入占比超过20%。中国台湾、美国均高度依赖中国内地、日本、韩国的产业链。上周五公布的2月美国、日本制造业PMI初值均大幅下滑，可能也已经开始反映这一部分的影响。

未来怎么看？此前全球风险偏好的上升，其一定程度上反映的是市场对于全球基本面的预期或“有底”，尽管短期来看将受冲击，但并不会影响中期趋势，这使得流动性宽松预期占主导，推动风险资产上涨。而当前随着除中国以外地区病例增加，全球基本面的预期可能仍存在较大不确定性。在此背景下，流动性宽松的预期已经大幅上升，或将可能倒逼海外央行宽松落地。目前市场预期美联储和日本央行至6月会议至少降息一次的概率已经分别达到100%和99%，预期欧央行和英国央行至6月会议至少降息一次的概率的都超过了60%。

风险提示：全球经济形势及金融市场变化超预期。

（文章来源：王涵论宏观）

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